【特集：投資は社会を変えるか】小方信幸：ESG投資の哲学を欧米の歴史からたどる

2023/04/05

現在、日本ではESG投資が急速に拡大している。日本でESG投資が本格化したのは2015年以降にもかかわらず、2019年末時点で日本のESG投資市場の規模は、米国市場の17兆810億米ドルと欧州市場の12兆170億米ドルとの乖離は大きいものの、2兆8,740億米ドルで世界第3位となっている＊1。2015年以前はESG投資に取り組む機関投資家は極一部であった。日本のESG投資市場が短期間で急速に発展した理由は日本政府の政策にある。

一方、欧米のESG投資市場は100年以上の歴史があり、その起源に遡ると400年以上の歴史がある。しかも、キリスト教倫理を基盤とする英米のキリスト教教会（以下、教会）の株式投資が、ESG投資の前身である倫理的投資と社会的責任投資（Socially Responsible Investment, SRI）を主導してきた。神学者のパウル・ティリッヒは「宗教は文化の内実である。文化は宗教の形態である」という命題を示した＊2。また、経済学者のアルフレッド・マーシャルは著書『経済学原理』（1920年版）の序章で、「世界史は宗教と経済によって作られた。（中略）時として、宗教的動機は経済的動機よりも強烈である」と述べている。これらの主張から、欧米におけるESG投資の根底にはキリスト教倫理を基盤とする投資哲学が存在すると考えられる。

筆者は、欧米のESG投資の歴史をたどることにより、日本のESG投資の課題と展望を考えるうえでの示唆が得られると考える。また、ロシアのウクライナ侵攻により分断が深まる世界において、ESG投資家の道標になると考える。

ESG投資の起源は、17世紀英国のプロテスタント・キリスト教の一派であるクウェーカーの創始者ジョージ・フォックスが示した「戦争、暴力、武器の放棄」という規範、または18世紀英国のメソジスト創始者ジョン・ウェスレーの1760年の説教集にある「金銭の使い方」と言われている＊3。「金銭の使い方」は、マックス・ヴェーバーが『プロテスタンティズムの倫理と資本主義の精神』の中で引用している。また、欧州SRI市場が拡大する契機となった2000年の英国年金法改正に際し、当時の英国年金担当大臣がスピーチで引用するなど、「金銭の使い方」は今日もなお欧米社会に強い影響を与えている。

ウェスレーは「金銭の使い方」で、金銭は「大いに獲得し、大いに節約し、大いに捧げなさい（“Gain all you can, Save all you can, and Give all you can”）」という3原則を示した。ウェスレーは、金銭への執着を戒めるものの、金銭はあらゆる善を行う道具であると教えた。また、勤勉かつ時間を惜しんで全力でできるかぎり稼ぎ、贅沢を慎みつつできるかぎり蓄え、自分と身内に必要なものを除き、残ったお金はできるかぎり貧しい人々に与えよと説いている。これは、神は人間を財産の所有者ではなく管理者（Steward）として創られた、という聖書の原理に基づく考えである。

また、ウェスレーは金銭を獲得する際の大前提として、隣人の精神と身体を損なうことで稼いではならないと戒めている。具体的にはギャンブルと酒による金銭の獲得を戒めている。ウェスレーの「金銭の使い方」とクウェーカーの「戦争、暴力、武器の放棄」の規範は、キリスト教倫理に反する特定の企業の株式を投資対象から排除するネガティブスクリーニングという投資手法となり、現在のESG投資にも受け継がれている。

20世紀に入ると欧米の教会でキリスト教倫理に基づく倫理的投資が行われるようになった。筆者の知るかぎり、その嚆矢は、1908年に米国メソジスト監督教会（現・米国合同メソジスト教会）が年金を管理・運用する機関として設立した、Wespath Investment Management（ 以下、ウェスパス）である。ウェスパスは聖書に記された倫理とウェスレーの信仰を受け継いで資産運用を開始した＊4。

1928年に米国で、アルコールとギャンブルに関連する企業の株式を排除する、世界初の公募の投資信託、“The Pioneer Fund” が設定された。当時の米国では禁酒法が施行され、ギャンブルも全米で禁止されていた。禁酒法は、厳格なピューリタンの信仰を受け継ぐものであった。ピューリタンの思想は、米国建国以前から当時まで大きな影響力をもっていた。しかし、同ファンドは、翌年に大恐慌が起こったこともあり、規模は小さく影響力は限定的であった。20世紀半ばまでの倫理的投資は教会が中心であった＊5。

1960年代の米国では公民権、女性の権利、消費者運動、環境保護、ベトナム反戦などの社会運動や政治活動が活発に展開された。企業に社会的責任を求めるために、社会活動家が株主総会で株主提案を行うようになった。このような動きは、SRIとESG投資におけるエンゲージメントと議決権行使に受け継がれている。1971年に合同メソジスト教会の2人の牧師が、軍事産業を投資対象から排除する公募投資信託（SRIファンド）、The Pax World Fund の設定に重要な役割を果たした＊6。このように、米国では、教会による倫理的投資に加え、個人投資家が購入するSRIファンドが登場した。

1980年代、南アフリカ共和国（以下、南アフリカ）のアパルトヘイトが国際的な批判の的となり、国連と欧米各国が中心となって南アフリカに経済制裁を実施した。一方、南アフリカ関連企業を排除するSRIファンドが急速に増え、また、教会、大学などによる、南アフリカで事業展開する企業の株式を売却する投資引上（Divestment）も活発となった。このようなSRIの圧力と経済制裁により、南アフリカ最大の資金提供者である英米の金融機関が撤退した。その結果、1985年に南アフリカは債務不履行を宣言した。このような南アフリカにおける投資行動により、欧米の金融市場におけるSRIの存在感は高まった＊7。

1990年代に入ると、欧州各国の政府が政策としてSRIを推進したため、機関投資家がSRI市場に参入した。とくにSRI市場に影響が大きかったのは、2000年に英国で施行された年金法改正である。同法は年金基金に対し、投資方針と議決権行使にSRIの考慮を求める内容であった。その結果、英国におけるSRIの中心は、年金法改正を境に教会、慈善団体などから保険会社と年金基金に移った。英国の年金法改正後に、欧州各国でもSRIを推進する法律や制度が整い、欧州のSRIは拡大した＊8。

2006年、国連は責任投資原則（Principles for Responsible Investment, PRI）を制定し、環境（Environment, E）、社会（Social, S）、ガバナンス（Governance, G）の英語の頭文字を取ったESG要因という概念を導入した。国連は、ESG要因はポートフォリオに影響を与え得ると主張し、機関投資家にESG要因の考慮を求めた。その結果、欧米を中心に多くの機関投資がPRIに賛同し署名を行った。国連によるPRI制定後に、欧米のESG投資市場は急速に拡大し、ESG投資は欧米金融市場のメインストリームになったと言える。

なお、PRIはインテグレーションとエンゲージメントをおもな投資手法とし、経済的リターンを唯一の目的とする責任投資（Responsible Investment, RI）を提唱している。インテグレーションとは、ESG要因を体系的に従来の財務分析に組み込む投資手法である。エンゲージメントは、ESG投資家が株主として企業経営者との対話により、企業のESG要因の改善を求めるものである。日本のESG投資家（おもに年金基金と年金の資産運用会社）の投資手法もインテグレーションとエンゲージメントが中心となっている。

本稿では、20世紀初頭の倫理的投資に始まり、SRIを経て現在のESG投資へと発展した、欧米における投資の史的変遷を概観した。欧米のこれらの投資は、外見は変わっても、その根底にはキリスト教倫理を基盤とする投資哲学が貫かれていると考える。前述のとおり、1908年に設立されたウェスパスは聖書の倫理とウェスレーの信仰を受け継いで、資産運用を開始した。1970～80年代のベトナム反戦、反アパルトヘイトを目的としたSRIは、戦争と暴力の否定であり、人権の保護と尊重のための闘いであった。また、経済的リターンを唯一とするPRIの責任投資、あるいはESG投資は一見すると倫理とは無関係に見える。しかし、筆者は、ESG要因を投資の判断基準にすることは、環境、社会、ガバナンスの良し悪しの評価を行うことであり、善悪の判断を伴う倫理的な価値判断を行っていると考える。

さらにESG投資の倫理性を確認するために、ESG投資の原点に立ち返り、信仰の世界にある教会が最も世俗的と言える株式投資を開始した根拠について考えたい。この点について、英国教会と英国メソジスト教会にインタビューを行い、教会の倫理的投資は創造説（Creationism）、管理者精神（Stewardship）、神の愛（Agapism）、証人（Witness）、エンゲージメント（Engagement）という聖書の5つの原理に基づくという学術論文がある。また、同論文では教会の倫理的投資を、企業行動と社会的正義を向上させる試みとしている＊9。聖書の5つの原理については、青山学院大学の西谷幸介教授（現・名誉教授）による「キリスト教学」の講義録を参考に要約する。

創造説（Creationism）とは、旧約聖書創世記1章27節の「神は御自分にかたどって人を創造された」、すなわち、人間はその理性と自由意志と倫理的判断力において尊厳（品格）ある存在であることを意味する。そして、人間は神に少し劣る存在として、世界を管理する特別な位置と資格を与えられた。これが2つ目の「管理者精神（Stewardship）」である。3つ目の「神の愛（Agapism）」は、神の人間に対する救いの約束と無償の恵みのことである。人間はこれに信頼と感謝をもって応答する。このような神と人間の関係は、人間相互の関係の鏡となる。神からの無償の愛の恵みを受けたキリスト教徒は、4つ目の「証人（Witness）」として、神と人間の関係を人と世界（隣人）との関係に反映させる使命を背負っている。この使命が5つ目のエンゲージメント（Engagement）である。

ただし、教会の倫理的投資におけるエンゲージメントは、教会と現実社会とのより具体的なかかわりを含蓄する概念である。実際に、英国メソジスト教会と英国教会は、株主として企業に問題点の改善を働きかけるエンゲージメントを行っている。

筆者は、欧米における投資の歴史との上記の考察から、欧米における現在のESG投資の根底にも、聖書の5つの原理に基づく「投資による企業と社会を変革する」という哲学が貫かれていると考える。

日本のESG投資は2015年以降に急速に発展した。2014年、金融庁は金融機関に対して日本版スチュワードシップ・コードを制定し、翌2015年には東京証券取引所が上場企業を対象にコーポレートガバナンス・コードを制定した。2つのコードは、企業が、投資家との建設的対話を通じて、持続的成長と企業価値創造を実現することを促すものである。さらに、2015年9月に、資産規模が世界最大の公的年金基金である、年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）がPRIへの署名を発表した。その結果、GPIFの資金を受託運用する資産運用会社はESG投資を開始せざるを得なくなった。

日本におけるESG投資は政府主導で始まったものの、現在、日本の主要な機関投資家は真剣にESG投資に取り組んでいる。しかし、日本のすべての投資家がESG投資を深く理解しているであろうか。日本のESG投資は、欧米と比較すると歴史は浅く、政治、経済、社会の大きな変化の中でESG要因に対峙した経験はほとんどない。しかも、日本のESG投資は、市民社会から生まれたものではなく、政府主導で生まれたものである。

このような状況に鑑みると、年金基金、資産運用会社などの投資家に加え証券会社も含めた全役職員に対して、ESG投資教育を行う必要があると考える。ESG投資教育では知識の修得に留まらず、投資哲学の醸成が不可欠である。5年前、米国CFA協会（証券アナリスト協会）の教科書を調べた際に、ベンサム／ミルの功利主義、経済学者M・フリードマンの倫理的利己主義、カントの義務論、ロールズの正義論についての解説があったことに驚いた。しかも、職業倫理の教科書ではなく、コーポレートファイナンスの教科書に記載されていた。倫理学の基本的な概念も含め、投資哲学を醸成するESG投資教育は、日本では喫緊の課題であると考える。

現在のウクライナの情勢を考えると、パリ協定の「1.5℃目標」に黄色信号が灯っているように見える。ESG投資家に揺らぎが出てくるかもしれない。しかし、世界が混乱と分断にある今こそ、日本の機関投資家はESG投資の原点に立ち返り、「投資による企業と社会を変革する」という投資哲学を確立する必要があると考える。そのためには、日本のすべての機関投資家に対してESG投資教育を実施し、投資哲学を醸成することが不可欠と考える。

〈注〉

＊ 1　Global Sustainable Investment Alliance(2020), Global Sustainable Investment Review 2020. による。GSIA |（検索日2023年3月8日）。